豆粕弱势下跌 趋势不改

　　今年上半年，国内豆粕迎来一轮大幅上涨的牛市。该轮上涨中，豆粕近月合约表现抢眼。观察豆粕1409期货合约，自1月30日启动本轮上涨，1月30日价格低点3116元/吨，一路上涨至6月3日，创出本轮价格高点3876元/吨。本轮上涨历经4个月，上涨绝对值760元/吨，上涨幅度达24%。

　　本轮豆粕上涨背后的原因，主要是来自于大豆成本支撑，而非国内现货供应紧张，具体体现为2个原因，一是美国的旧作供需平衡表非常的紧张令美豆有了向上炒作的可能，二是美国基金对中国大豆买家的连续逼仓，体现为美豆3月及5月合约的逼仓。二者的共同作用，导致了美豆的大幅上涨。在美豆大幅上涨的背景下，国内豆粕涨势凶猛，其中原因一是豆粕是大豆压榨价值的主要体现，二是国内油脂库存高，现货低迷，三是国内油厂榨利一度亏损严重，净利亏损达500-600元/吨，导致油厂挺粕的延续。

　　本轮美豆上涨自1月24日启动，当时价格低点1234美分/蒲，5月22日到达本轮高点，高点1536.5美分/蒲，上涨绝对值302.5美分/蒲，上涨幅度同样为24%，与国内豆粕1409涨幅相同。

　　我们认为本轮豆粕上涨驱动力来自于美豆的旧作紧张炒作和基金逼仓。而造成这俩个问题的本源则是同一个。由于国内2013年下半年的油厂利润转好，国内的油厂看到利润丰厚，都为2014年预定了大量的大豆，导致今年美国大豆出口订单非常高，甚至超过了USDA对13/14年度全年出口的总预估量，因此美国农业部USDA的平衡表中，不断的上调美豆旧作出口量，下调美国的旧作库存。中国的买家大量的订单采购，由于认为13/14年度南美是个丰产年，预期CBOT大豆价格将下跌，因此中国许多买家只敲定了基差，迟迟未在芝加哥盘口进行点价，造成了美国基金对中国买家未点价订单的集中逼仓。

　　在6月前后，我们看到美豆和国内豆粕都出现了近期的头部，预示拐点的到来，那么本轮下跌行情能持续多久？到目前为止，本轮下跌是否已经接近尾声抑或结束？我们来看看本轮下跌的原因何在？

　　我们认为本轮下跌的原因，主要在于市场意识到了一个现象，美国大豆似乎没有USDA预期的那么紧张。下图是美湾地区大豆基差图，从该图中我们可以看到今年美湾大豆基差在4-6月期间明显低于去年同期水平，这引发了市场的猜想：13/14年度美国大豆产量被低估。根据JEFFERIES的预测，美国旧作大豆产量被低估的幅度是6500万蒲。美国旧作大豆紧张的事实被推翻。基金对于旧作大豆紧张的炒作也不再继续。

　　新作大豆方面，根据美国农业部6月份报告的预测，美国14/15年度种植面积大幅增加，新作供需异常宽松。美国大豆种植面积自13/14年度的7650万英亩增加至8150万英亩，新作结转库存达到3.25亿蒲。此外，今年的厄尔尼诺预期一直存在，一旦厄尔尼诺在夏季爆发，则利于美国大豆生长，产量或再创新高。

　　着眼国内，国内的大豆供需处于宽松状态。今年以来，国内大豆进口量较往年偏高，国内港口大豆库存攀升至将近700万吨，而往年的正常水平在550万吨左右。除此之外，国内6、7月的大豆进口量都非常高，6-7月每月进口量预计在640万吨左右。

　　我们认为美国旧作大豆产量面临上调、旧作大豆紧张局面彻底改变，新作种植面积增加，新作结转库存处于非常高的水平，都对当前的市场处于利空的一个状态。尽管美国夏季7、8月份面临天气炒作，但今年厄尔尼诺成为大概率事件，天气炒作的力度恐将非常微弱。

　　国内的供需状态，豆粕的供应一直处于宽松状态，从我国国内港口大豆库存不断的攀升可以窥之。但因今年上半年油厂持续亏损，继续挺粕才得以维持豆粕价格的强势状态。当前油厂利润改善，美豆仍存下跌压力，而国内在整个6、7月的大豆的大量进口，国内豆粕供需还将维持偏宽松的状态，豆粕的价格仍然处在一个下行的趋势当中。

　　但我们认为豆粕的跌势可能放缓，原因有二，一是考虑传统天气炒作期来临，二是国内豆油的库存庞大，油脂的弱势还将继续，粕强油弱的格局还将维持。