空头主导市场 豆粕价格或再次向下

　　受外盘带动，国内豆粕价格自5月份开始的下跌行情，于10月初止跌，并展开持续1个月的反弹行情。

　　但进入11月后，粕价止涨并区间震荡至今，后市国内豆粕价格是盘整后继续向上？还是在阶段性筑顶部后向下？从技术面看并不明朗，而从基本面看，在短期阶段性筑顶后，早在11月下旬迟至12月上旬，国内豆粕价格将再次向下，并在未来2～4个月有可能见前期低点或创新低。

需求增速可能大于供给增速

　　虽然国内豆油价格已跌至2008年以来底部区域，向下空间已不大，但从供给压力、需求情况及相关品种原油价格走势来看，豆油价格看不到已见底或能出现长时间大幅反弹的因素。而从国内对豆油和豆粕需求的年增速来看，国内豆粕需求仍较豆油需求刚性，因此，可预见的时期内，现货市场豆粕基本面仍将好于豆油，豆粕仍将是油厂的主要收益来源。

　　2014年我国进口DDGS数量超过500万吨，而随着因MR162带来的退运，未来我国DDGS进口数量将大幅减少，甚至在某些时候出现零进口，这部分植物蛋白市场份额将由豆粕和菜粕来弥补。若明年DDGS进口政策不出现大的改变，则豆粕的需求增速很可能大于供给增速，这将有力支撑豆粕价格，减少成本下降给豆粕价格带来的不利影响。

　　进入12月份后，将进入生猪催肥期，对豆粕的需求将阶段性增加。

　　另外，虽然今年多数时间生猪养殖处于亏损状态，影响养殖企业补栏积极性，但目前国内养殖行业进入规模化养殖期，散养户所占比重进一步下降，而规模化养殖企业抗风险性较强，个别企业甚至逆市而上，趁机扩大市场份额。

　　此外，虽然商务部公布的母猪存栏数量处于较低水平，但从调研情况来看，企业反映由于技术水平提高，现在母猪每胎所生小猪数量较以前提高，因此母猪存栏量下降并不意味着补栏数量下降，企业对生猪存栏带来的豆粕刚需较有信心。

油厂加工亏损局面可能改善

　　船期监测数据显示，11月份我国进口大豆到港量预计为581万吨，虽然进口量呈环比增长态势，但低于去年同期603万吨的进口量。预计今年四季度到货的进口数量为1680万吨左右，同比减少4%～5%。预计四季 度月均到货量为560万吨，低于一至三季度月均586万吨的进口量。偏慢的大豆到货速度，弱化了成本对粕价的压制，油厂加工亏损局面很可能得到改善。

　　进入12月份，将进入南美大豆的生长关键期，市场存在对南美大豆天气炒作的可能，若成真则将支撑原料价格。

　　2014/2015年度，我国棉花产量因种植面积下降而减少，国内棉籽产量也相应减少，与之对应的棉粕产量预计也将减少，棉粕是国产第三大饲料蛋白来源，棉粕产量下降将增加市场对菜粕和豆粕的需求，有利于菜粕和豆粕的长期价格。

进口大豆成本压制作用趋强

　　11月下旬，进口大豆到港速度将明显上升，国内大豆供给偏紧的局面改善，届时油厂开机率明显提高，油粕供给将随之增加。

　　饲料企业控制采购进度和库存数量，豆粕供给增加而消费未有明显改善。饲料企业表示，10月份饲料销售低于预期，并对未来两个月需求持谨慎乐观预期，加之对后期国内豆粕价格总体看空，饲料企业多以随采随用为主，控制原料库存意愿总体偏强。

　　未来3个月进口大豆到港成本快速回落。据对进口大豆成本的监测，今年12月到明年2月到货的进口大豆成本多在3100～3400元/吨，低于当前豆粕现货价格。原料价格回落有利于油厂压榨利润的回升，但大豆成本对豆粕现货价格的压制作用将趋增强，且一旦进口大豆到货速度加快，豆粕现货价格受到的影响将会显著扩大，基差将逐步下降。

明年美豆产量可能再创新高

　　国际市场大豆产量创纪录，虽然资金炒作美豆运输问题和农民惜售问题，但这些因素只能延迟供给而不是减少供给，丰产带来的供给压力最终需要市场消化，根据“高价抑制需求、低价带来消费”这一规律，国际市场大豆价格只有通过低价来增加消费。目前包括高盛在内的知名机构均不看好CBOT大豆期价，认为除非南美出现天气问题，芝加哥大豆期货市场很难看涨。

　　美国先进农业公司称，今年美国玉米和大豆产量创下历史最高纪录，农户可能难以找到仓库来贮存玉米和大豆，农产品市场近期的飙升行情将难以持续，随着秋粮收获工作临近尾声，仓储问题将日益突出，预计今 年冬季剩余时间里美国大豆价格可能在8.50～10.50美元/蒲式耳。

　　市场预计美国下一年度大豆种植面积将继续扩大。目前看2015年大豆与玉米的比价，大豆的种植利润仍远好于玉米，市场预计美国明年大豆播种面积可能提高200万英亩，在天气正常的情况下，2015年美豆产量很可能再创新高，这将打压CBOT大豆远期价格和反弹空间。

国内粕类市场整体仍然看空

　　菜粕库存远超历史同期水平。当前国内菜粕库存巨大，据了解，仅湖南、湖北两省菜粕库存就近20万吨，加上安徽、江苏则近30万吨。而今年6月在菜籽主产省调研时，菜粕基本上是零库存。另外，由于市场不看好后期菜粕现货价格，贸易商和饲料企业菜粕冬储积极性也不高，如此大的菜粕库存将给菜粕期现货价格带来压力。

　　目前豆粕和菜粕现货价差近1200元/吨，如此大的价差将使企业用菜粕替代豆粕消费量增加。不过期盘菜粕和豆粕价差在600～700元/吨，远低于现货价差，预计后期菜粕期价走势弱于豆粕，存在套利机会。

　　综合分析，虽然存在干扰因素，但是国内粕类市场整体仍然看空。期货操作可逢高建空单，近月合约破前低的可能性很大，远月合约到前低时可先离场观望。现货市场建议随用随购为主，若养殖企业为保证生产、不得不保有一定时间的现货库存，也可通过期盘进行卖出套保。（陈艳军）

-相关分析（王维国）

进口大豆成本降低豆粕行情震荡下跌

　　截至11月18日，国内沿海地区主要油厂43%蛋白豆粕平均报价在3490元/吨左右，主要运行区间为3370～3550元/吨，比10月30日平均下跌100元/吨左右，跌幅2.8%。下跌的主要原因是11、12月份进口大豆数量增加，成本降低。笔者认为，未来豆粕行情将继续震荡下跌。

后期将受供给增加压制

　　海关总署消息，我国10月份进口大豆410万吨，比9月减少93万吨，减幅18.5%；与去年同期相比减少9万吨，减幅2.1%。预计11月份进口大豆630万吨左右。随着11月份进口大豆到港量增加，油厂大豆供给得到补充。上周开机率提高4.2个百分点，至44.5%左右，预计下周油厂开机率将升至50%左右。

　　后期进口大豆到港继续增加，预计11、12月份到港量分别在630万吨和650万吨左右，根据船期推测，11月中下旬每周大豆到港量在160万吨左右，较10月及11月上旬增加约45%。12月份到港量将继续增加，目前港口大豆库存约630万吨，油厂大豆库存约260万吨，预计后期大豆库存将逐渐回升，油厂开机率将提高，豆粕价格将受供给增加的压制。

大豆进口成本涨幅较小

　　截至11月18日，按沿海地区进口分销大豆、豆粕、豆油销售价格计算，港口分销大豆平均价格为3670 元/吨，豆粕平均价格3490元/吨，豆油平均价格5880元/吨，压榨利润=[(豆粕平均价格3490元/吨×0.785=2739.6元/吨)+(豆油平均价格5880元/吨×0.185=1087.8元/吨)]=3827.4元/吨-港口分销大豆平均价格3670元/吨-加工费120元/吨=盈利37.4元/吨左右。

　　按照11月份美国进口大豆到港理论平均成本3400～3450元/吨计算，盈利257.4～307.4元/吨；而12月份美国进口大豆到港理论平均成本为3350～3400元/吨，以此计算盈利307.4～357.4元/吨。采用40天前的美国大豆进口理论成本为3330元/吨，则盈利377.4元/吨。

　　以11月17日美豆1月合约收盘1036美分/蒲式耳价格计算，对应的是美国进口大豆12月船期，明年1月份到港的进口大豆理论成本=(1036美分/蒲式耳+升水142美分)×0.36744=432.8美元/吨+海运费37.63美元/吨=470.4美元/吨×增值税1.03×关税1.13×汇率6.2+港杂费100元/吨=3495元/吨，则压榨利润为212.4元/吨。

　　虽然美豆期货1月合约由低点912美分/蒲式耳涨至高点1086美分/蒲式耳，上涨174美分/蒲式耳，涨幅高达19%，理论上进口成本应该同幅度抬高，但是由于运费和升水下跌，通过计算，明年1月份进口平均成本在3500元/吨附近，仅比12月份进口成本增加100～150元/吨，涨幅2.9%～4.4%，这个进口成本在未来一段时间只能减少，不能增加。

底线3100～3200元/吨

　　综合分析，按照11月份进口大豆平均成本3425元/吨、12月份进口大豆平均成本3375元/吨，乘以0.95折，是油厂简单盈利计算方法，分别等于3253元/吨、3206元/吨；乘以0.9折，是油厂盈亏平衡计算方法，分别等于3082元/吨、3037元/吨。

　　由于11月和12月份进口大豆大幅增加，根据目前的豆粕和豆油价格计算，11月和12月压榨利润高达300元/吨以上，属于暴利，油厂肯定提高开工率，增加供给。同时，美豆期货进入下跌调整期，远期进口大豆理论成本也会降低。油厂借助当前良好的压榨利润，只能选择降价抛货，豆粕价格底线在3100～3200元/吨，这是油厂合理利润和盈亏平衡点。由于近期融资大豆减少，油厂不可能亏损压榨。