危局？僵局？迷局？ 成思危再论中国资本市场

    不知是否巧合，1月31日，北京狂风呼啸，创下入冬以来的气温新低，下午两点如约来到人民大会堂——全国人大常委会成思危副委员长办公室，就在我们访谈结束的时候，中国股市再次击破1200点，创下了5年来的新低，中国猴年的又一个黑色星期一！相信当时所有的投资人都在启盼：但愿这是最后、最黑的一个星期一！

    话题从2000年4月我们的第一次访谈开始，那时网络科技狂潮席卷全世界，中国股市正处在大牛市上升中期，当时成思危副委员长有一句至今让人们记忆犹新的名言：只要不是借来的钱，可以适当谨慎投资股市。然而2001年6月以来，中国股市迅速见顶回落。四年多来，股市发生了很多变化，问题频频曝光，其结构性矛盾日益突出，特别是最近两年，由于困扰股市的根本问题久拖不决，导致投资人信心空前低落，市场重现危局。但是与上一轮低迷有所不同的是，政府出台利好政策不再像以前那样管用，股市陷入僵局。是什么原因使得中国股市——这个本该最具透明度的地方成了一个疑云密布的迷局？股灾何来？究竟是天灾还是人祸？

    股市本色何时恢复？

    看着特意注明：“以上是投资人反映比较集中的问题，仅供领导参考”字样的访谈提纲，成思危副委员长开门见山地说：你的问题很尖锐也很敏感，但是正因为如此，阐述起来就会更慎重。投资人的感受可以理解，很多意见提得也很好，但是正因为资本市场问题的复杂性，涉及到了方方面面的利益平衡关系，所以才会有现在的局面，但这不能成为问题可以久拖不决的理由。

    众所周知，任何股票市场都既是投资的场所，又是投机的场所。成思危说：2003年年初我提出“让股市恢复本色”，指出股市的本色应当是有效的投融资和适度投机的场所。为什么我一定要强调股市本色呢？因为这是一个前提，何谓“有效”？有效就是在投资与投机行为之间能够保持一个动态平衡，如果大家都按同一价格买卖股票，那股市就不会有交易量了。有投机就会有风险，也就必然会产生泡沫。一个有效的股市，即使在外部环境的影响下产生波动，仍然可以保持比较稳健的运行，在促进经济发展的同时，既能为多数投资人带来高于银行存款和债券的回报，也能为素质良好的企业提供较低成本的直接融资机会。如果脱离它的本色，就难以健康发展。事实上，成思危副委员长早在几年前就归纳和尖锐地批评了中国股市存在的诸多问题，按照他的“有效”标准，眼下的中国股市显然已经趋于无效。

    成思危副委员长认为：先天性制度缺陷是困扰中国股市的根本原因。他指出：制度缺陷首先表现为过度强调融资功能，而忽略了投资功能。一是错误的“圈钱”动机。历史地看，中国股市设立之初，上市的都是国有企业有其必然性，因为当时我国的民营企业还很弱小，大企业基本都是国有企业。但是由于当时上市采取的是分配指标的办法，使得上市指标成了稀缺资源，必然会导致“寻租”行为。为了争取指标，一些企业和地方政府联手采取不正当行为，乃至猖狂造假。“寻租”加大了上市代价，据了解，为了拿到一个上市指标大约要花费2—3千万人民币，这就为企业上市后的问题埋下了伏笔。有些企业不惜巨资包装上市的动机，就是为了从股市圈钱给自己使用，因此出现不少大股东将上市公司掏空的案例。二是上市办法欠规范，甚至是违法违规；第三是管理层缺乏对投资人负责意识，甚至完全是对投资人不负责任。有的人从一开始就没打算给投资人以回报，上市公司得不到有效监管，股东大会形同虚设。成思危强调指出：这些问题到目前为止，只能说有所改善，并没有很好解决，所以导致上市公司问题仍然层出不穷。

    “第二个缺陷就是股权分置，导致2/3的非流通股置身股市涨跌之外。”但是成思危提醒说，解决股权分置一定要慎重！要特别防止一部分人借此谋取私利，从而更深地伤害中小投资人的利益。因为股市容量有限，肯定不能按市价减持，这是上一轮股市暴跌的触发点，但是即使没有这个因素，股市也会跌，因为已经有泡沫了。他明确表示：“我主张先搞试点，找一两家好的上市公司，积极慎重地搞好试点，不要炒作，取得经验后再逐步推广。”

    成思危认为，中国股市的第三个缺陷是单边性，不准融资融券，信用交易无从谈起。由此造成了投资者只能在股市上涨时赚钱，一旦下跌，都被套牢。应该在建立信用交易的基础上，引入做空机制，通过多空搏弈来增添股市活力。

    近来投资人反映最强烈、最困惑的问题之一是：为什么如此低迷的市况下，不同的主管部门依然大谈国有企业整体上市？并且寻着与国际市场“价值接轨”的思路，继续推出连局外人都能判断出充满圈钱饥渴的非绩优公司在A股上市。假如市场4年低迷还不足以遏止这些制度缺陷，那么中国股市的本色又将如何恢复呢？两年前成思危副委员长就在多种场合积极呼吁：在中国股市进入调整期后，最主要的任务是要让股市恢复本色。今天，面对广大投资人的信心崩溃和极度失望，他“老调重弹”，呼吁政府抓紧市场的最后调整时机，真正从保护投资人利益出发，加强制度建设并采取应急措施，尽快使股市恢复本色。

    市场监管如何改善？

    自从证监会曝出“王小石事件”，以及一批上市公司和证券公司高管的纷纷落马之后，媒体和投资人的抨击之声犹如暴风雨般地砸向政府监管部门。作为中国资本市场的权威专家，成思危副委员长非常关注市场动向。在谈到出现的问题时，他直言不讳地说，这就是造假和违法的代价与结果，出了这些问题，说明我们的监管部门素质和水平还有差距，监管手段也有欠缺。因此要么是有问题发现不了，要么是发现了问题却出于某种原因无法处理。但是问题被揭露出来，也表明我们的监管工作是在进步和加强，市场的透明度是在提高。

    市场状况是各方面力量共同作用的结果，改善市场监管状况也需要各个方面的共同努力。成思危说：一是政府；二是上市公司；三是投资者；四是券商；五是律师事务所、会计师事务所等中介机构；还要有社会舆论的监督。他认为，监管者首先要明确自己的职责，致力于公平公正公开的市场制度建设，致力于维护股市成为一个健康的投融资场所，而不应把精力放在股市的涨跌上，更不应站在国有资产所有者的立场去托市救市，只有在极为特殊的情况下，监管机构才可以通过法定程序要求政府对市场进行适当的临时干预。联系日前在公布降低印花税后，从境外传到境内的“A股可能要设立平准基金救市”的市场说法。成思危说，政府要设法增加合规资金进入股市的规模和渠道，要为股市注入新的血液，但不能采取政府托市的办法，像“平准基金”那样的操作，政府要承担很大的风险，应该极其谨慎。即使保险基金入市，也要允许它自主决策。

    成思危再次强调：关键要下大力气提高上市公司的质量，上市公司是股市的基石，上市公司的质量问题是我国股市的重大缺陷。首先是公司治理制度还没有很好地建立起来，不论是国企还是民企，一股独大都最容易导致内部人控制，中小企业板块里这个问题同样很突出。当然一股独大的上市公司中也有好的，但那不是基于制度因素，而是好人的因素。制度好，坏人不敢做坏事；制度不好，好人也可能变坏。二是上市公司经营管理水平不高，有的根本不分红，有的分红率低于银行利率，有的只采取配送股，根本无法给投资人带来合理回报。三是上市公司的道德风险，大量的公司出问题都是这方面的原因。成思危批评说，我们处置犯罪公司高管的力度不够，对他们来说，罚款几十万根本不会在乎，重要的是要绳之以法，判处徒刑！他指出，特别是有些中介机构在上市公司造假中难逃其咎，充当了帮凶的角色，也要查处！在香港，一个上市公司的董事的学历有问题都会引起一场风波，而在内地，证监会根本管不到上市公司老总的学历问题。他建议，一方面要加大处罚力度，另一方面发挥股市扶优汰劣的作用，对垃圾公司要坚决摘牌，让业绩好的企业入市。他认为，完全不发新股的做法是不行的。应该建立三板市场，把被淘汰的公司的股票放到那里去进行柜台交易。

    中国证券市场上，“保护投资人利益”是随处可见的一句话，也是被监管者们重复最多的一句话，然而最受伤害的无疑还是广大中小投资者。对此，成思危副委员长认为，政府现在是双重角色，既是监管者，又是国有企业的所有者。作为市场的建立者和监管者，要保证市场的公正、公平和公开，维护所有投资者的合法权益；而作为所有者，当然会希望国企多上市，多融资，出了问题也自然会去设法保护国企。政府的这种角色矛盾就很难保证“三公”，这是一个必须认真考虑权衡的问题。否则，保护投资人利益的原则就很难落到实处。

    投资人要加强自我保护意识

    中国资本市场中的中小投资者话事权基本形同虚设的现象，随着机构投资队伍的壮大和类别股东表决机制的启动，正在有所改善，但是由于投资人自身素质问题，即便有了好的制度也可能难以充分发挥作用。成思危认为，对市场的监督仅靠监管部门是不够的，要鼓励广大投资者来共同监督，投资者应该自觉树立这种意识。他建议：应该自发地培育一批民间机构力量，作为股市卫士，专门分析上市公司披露的信息，特别是财务数据，并将发现的问题提交给监管部门。

    证券法中有规定，由于虚假信息等等造成的损失，投资者可以依法向上市公司索赔。最高人民法院也就此发布了司法解释，但是真正索赔成功的案例不是很多。只有从法律上保障投资者的利益，才能增强投资者的信心。要有一批律师负责共同诉讼，因为一个人打官司成本太高，所以要由一个律师代表投资者集体打官司，败诉不收费，胜诉才收费，这样更有助于维护社会的稳定。

    访谈即将结束的时候，成思危副委员长特别关照投资者：“我想提醒中小投资者，一定要充分看到股市的风险，一定要树立风险意识，一定要有自我保护意识！选股要谨慎，持股要耐心，不要跟风炒作。当你心灰意冷的时候，正是应该买进的时候了，而当你兴高采烈的时候，却恰恰应该考虑卖出。”同样的告诫，我在与美国诺贝尔经济学奖获得者罗伯特·希勒的访谈中也曾听到。直到这时才忽然想起，整个访谈过程中，成思危副委员长没有再说一个时期以来总要对外重申的一句话：“我是以学者的身份……”。临别拍照，他特意站在了国旗的旁边。

    本文截稿的时候，中国股市突然拔地而起，上证指数当日上涨63点之多，以致不少电话打探原因，于是想起成思危副委员长的一句话：对中国的资本市场要有信心，要有定力，这很重要！