中粮入股蒙牛再解密

     宁高宁导演了这场中粮入股蒙牛的大戏，也拉开了大型国企以市场化的手段参与整合外资和民营企业的序幕。宁高宁在谈起这起交易时表示，未来国有和民营企业的合作范围会越来越大。他特意用了一个新词，即“PPP”模式，也就是公私合作关系（public-private partnership）。

    各让一步推

    8月1日是蒙牛十岁生日，创始人牛根生的好友、中粮集团掌门人宁高宁提前给老牛送了份礼：一顶“红帽子”。

    7月7日，中粮集团宣布，与厚朴投资共同组建了一家新公司（中粮集团持股70%），以港币每股17.6元的价格投资61亿港币，分别向蒙牛认购新股以及向老股东购买现有股份，新公司将持有蒙牛扩大后股本的20%，成为蒙牛乳业的第一大股东。

    据南方周末记者了解，此次交易系宁高宁发起。

    综观中粮的全产业链计划，独独缺了乳业一环。中粮曾向蒙牛、伊利、光明、三元和新希望（000876,股吧）等乳品巨头伸出过橄榄枝。可是三聚氰胺事件之前的中国乳业一直高速增长，谁都不愿“分钱给中粮”，即便寻找合作对象，也更倾向于国外乳品巨头和投行

    三聚氰胺事件后，伊利、三元和三鹿等国企再次进入中粮视野。但宁高宁深知国企之间的整合并不容易，特别是看到三元艰难整合三鹿的窘境，宁高宁最终把目光锁定在蒙牛身上。三聚氰胺事件和特仑苏事件让蒙牛几乎崩盘，这终于让之前一直对中粮有所排斥的牛根生就范。

    一位熟悉蒙牛的投行人士透露，宁高宁最初是想以全部增发新股的方式取得蒙牛20%的股权，毕竟，增发的新股资金将全部进入上市公司账户作为发展资金。

    但该计划遭到了牛根生和其他原始持股者的否决，他们希望通过股权转让，实现个人套现。最后，双方达成了一半股份增发、一半股份转让的妥协方案。

    双方交易公告显示，代表管理层持股的金牛售股最多，从交易前的7.93%，下降到了2.11%。代表其他股东持股的银牛由原来的8.49%变成5.78%。老牛基金会的股份全部出售，牛根生本人和其一致行动人的股份丝毫未动。

    在此次交易中，中粮只是长期持股的战略投资者，不参与蒙牛的具体经营管理，不改变蒙牛发展的战略方向。中粮只在蒙牛11名董事中占3个名额，且均为非执行董事。

    政府意志

    中粮砸了61亿港币，为何却不谋求控制权呢？而厚朴基金又图什么呢？这是业界普遍关心的两个问题。

    颐和资本总裁王吉舟对南方周末记者表示，保持牛根生这种狼性团队对企业的控制，对宁高宁并不是坏事——与其自己打不赢市场大战，还不如收编一个会打仗的团队。至少牛根生团队懂得市场，会打胜仗。

    “厚朴基金的作用是穿针引线，中粮虽然不缺钱，但没必要倾力投资，引入厚朴算是一种借力，正好厚朴也是看好这种发展态势。”科尔尼咨询公司全球副总裁张天兵对南方周末记者说。

    值得注意的是，厚朴之前的投资大都在金融界，而且17.60港元/股的价格所对应的市盈率达到25倍，并且认购的新股有三年禁售期，这种投资手法有违常规。而且，一直投资蒙牛的大摩在此次交易中却按兵不动。

    “之所以没有大摩等其他投行身影，在于老牛去年通过万言书的哭诉，已经将大摩描黑了，大摩在中国政府眼里的形象受到极大损害，此后一直很被动，况且大摩等已经赚得盆满钵盈，干脆放弃对蒙牛的扩股念头。”王吉舟说。

    圈内人都知道，厚朴基金的负责人方风雷跟中国政府关系密切，此前曾帮助前中粮董事长周明臣完成中粮集团的改制、重组和上市。

    “国家正从大局上对奶业进行调控，从贸易和整个产业的控制开始着力。”中国奶业协会理事、三鹿毒奶粉事件督导陈渝告诉南方周末记者，决策层意识到，中国奶业再也丢不起人了。而对奶业的控制，管住行业老大就行。

    6月底工信部出台的《乳制品工业产业政策》，已经将决策层“实施企业兼并重组”的意志变成了具体文字。据陈渝透露，国家已明确表示要加强政府对奶业的管控能力，并已经让农业部牵头商务部和工信部等部委制定《奶业发展规划》，年内即将出台。“中粮的央企背景，可以加强与政府的关系。” 国泰君安分析师冯丹丹认为，谋求日后涉及蒙牛战略发展的决策权才是中粮的真正诉求。

    新公私合营

    中粮投资蒙牛只是拉开了大型国企以市场化的手段参与整合外资和民营企业的一个序幕。

    “在某种意义上说，厚朴成为了中粮的一个杠杆，帮助它用不到第一大股东的粮草打下了第一大股东的江山。当然反过来中粮也为厚朴提供了一个退出机制。”易凯资本CEO王冉对南方周末记者表示，这种中国战略投资人联手大型私募基金对一家海外公司进行投资（甚至并购）的努力，未来还会有更多类似的案例出现。

    宁高宁在谈起这起交易时表示，未来国有和民营企业的合作范围会越来越大。他特意用了一个新词，即“PPP”模式，也就是公私合作关系（public-private partnership）。这一表态让人联想到1950年代中国曾经推行过的“公私合营”政策。

    在阿思达克财经网港股策略分析师王珏看来，国企有资源优势，但自身改革艰难，民企激励机制顺畅，但发展后劲和动力不足。两者的结合，确实有可能走出一条成功的中国品牌之路。但也有可能出现的问题是，处于弱势的民企成为国企的负担或者患上国企病。

    “合作的法律保障，只是设置了游戏规则，还需要双方在董事会制度、专业化经营、战略结合方面等深入磨合。”王珏说。

    实际上，中粮收购的只是蒙牛的上市公司部分，蒙牛在上游的奶源储备比较少，在仅有的几个自建牧场里也不占控股地位，下游的大部分营销公司更是大都不受蒙牛控制。再加上中粮之前毫无乳业产业链资源，要想形成合并后的合力，并不容易。

    蒙牛过关

    尽管牛根生表示向中粮卖股并不是因为差钱，但蒙牛的2008年度财报却显示其负债财务状况并不乐观。

    牛根生在去年10月的万言书中就曾坦言资金缺口巨大，市场更是猜测高达30亿元。而现在中粮和厚朴通过增发的那部分资金正好约30亿港元。

    “蒙牛一直是高投入的市场策略，利润率并不高。”陕西省西安银桥乳业集团顾问雷永军告诉记者，蒙牛和伊利在陕西液态奶市场上的份额在下滑，其他省份也都出现了“地头蛇”奶企疯狂蚕食蒙牛地盘的现象。

    三聚氰胺事件之前，蒙牛囤积了大批牛奶包装材料，每份包装材料约占生产成本的10%。由于国家不再允许牛奶包装上出现“免检”字样，大量还没有到期的材料只能被销毁，再加上质检费用大幅上升和对奶站改造的巨额投资，蒙牛的资金链顿时绷紧。

    而一直以来与蒙牛不和的一些大型渠道商，也趁机落井下石。在三聚氰胺事件发生后，家乐福等大型超市纷纷站出来帮伊利促销，但对蒙牛则见死不救。

    与伊利等只经遭遇三聚氰胺一次“地震”不同，蒙牛在三鹿事件后又再次陷入了特仑苏风波。今年2月2日，国家质检总局向内蒙古质监局发函，要求责令蒙牛企业停止在特仑苏牛奶中添加OMP物质。这个函件再次引发公众对特仑苏牛奶食用安全性的质疑。最后蒙牛凭借强大的公关能力和卫生部的支持，平息了风波。

    特仑苏一直是蒙牛得以和伊利竞争的利器，高峰期一度占据了国内高端奶市场85%的份额。雷永军介绍说，特仑苏的生产成本只有两块左右，批发成本也就四块多，但售价高达5-6元，利润率远高于普通液态奶2%-3%的水平。

    老牛下一步

    此次交易后获得的巨额资金，大约一半流入了上市公司以解蒙牛乳业燃眉之急，其他的则进入牛根生和原始投资者的口袋。其中，老牛基金会套现近10亿港元。牛根生表示，这些资金将投往环保和公益事业。

    但据南方周末记者了解，这笔钱很可能将进入老牛投资基金账下，并吸纳其他原始投资者的套现资金，一起进军上游，投资于奶源建设而非专注于慈善。

    据《证券市场周刊》此前的报道，老牛投资隶属老牛专项基金，老牛专项基金挂靠在内蒙古政府金融办，受内蒙古自治区政府民政厅监管。该基金不需要每年接受审计，也不需进行信息披露，其收益和分配不需要接受监督。同时，作为公益组织也不需要纳税。

    老牛投资基金投资的项目中最有价值的是位于安徽马鞍山市的蒙牛现代牧业有限公司（下称“现代牧业”）。按照老牛的计划，现代牧业将在河北、河南、山东、黑龙江、陕西建设15-20个规模为3000-10000头的奶牛养殖牧场，并在2010年实现上市。

    不过业界对此并不看好。“通过现代牧场的平台再来讲一个商业财富故事是个很难的事情。”在陈渝看来，中粮能够帮助蒙牛打通奶业产业链，激活奶业的死结，提高蒙牛和上下游的议价能力。但牛根生要做上游，现在的资金还远远不够。

    一位不愿意透露姓名的前蒙牛员工告诉南方周末记者，当年蒙牛号召部长级以上员工入资，和老牛基金共同成立一家不以上市为目的的投资公司，即“老牛投资”。因为之前蒙牛造就了好多百万富翁，所以大家一听说是入股，都积极响应，但是只能以信托投资的方式挂在本部门部长名下，因为集团公司只是向部长募股。

    但他现在却得知，由于有新的资金进入，他在老牛投资基金中的股份最近可能要被清理出来。他告诉南方周末记者，他当年投了5万，但到现在一直都没有关于入股的确切消息。

    目前尚不清楚，这笔新资金是否就是牛根生和他的一致行动人所套现的资金，牛根生也从来没有真正对外公布过老牛投资基金完整的情况。