正邦科技：肉食品吞噬养殖利润 业绩略低预期

　　1、公司业绩略低预期

　　正邦科技[10.12 -0.59% 股吧 研报]今日发布业绩快报称，2011年公司实现营业总收入1，076，751.19万元，比2010年增长44.97%，2011年归属于母公司所有者的净利润为12306万元，EPS0.29元，同比去年增长112%，公司之前在三季报中曾预计2011年全年业绩同比去年增长100-150%。公司业绩实际增幅位于公司预测区间下沿，略低于我们之前预期。

　　2、养殖业务利润丰厚

　　我们认为公司生猪养殖业务是利润主要贡献者，预计公司生猪出栏量近70万元，其中约60％为仔猪，20％为自繁自养，20％为公司＋农户合作。鉴于11年生猪价格历史性行情，即使考虑公司新建产能利用率不足情况，，以200元/头净利来算，公司生猪养殖业务应至少贡献1.4亿净利。

　　3、肉食品业务吞噬部分养殖利润

　　我们发现公司09、10年为拓展肉食品业务，在全国各地如在西安、南京、天津、无锡新建或收购了肉食品公司，但从近两年经营情况来看，各地的肉食品公司由于无法与公司饲料、养殖业务形成协同效应，也无法形成规模经济效益，出现连年亏损情况。公司在11年第四季度将其他省份肉食品公司逐渐清理，这显然增加了当期管理费用，吞噬了11年养殖业务贡献丰厚利润，但我们认为公司战略性砍掉亏损业务，聚焦饲料、生猪养殖业务利于12年公司轻装上阵，释放业绩。我们认为这是公司四季度净利润低于我们预期的主要原因。

　　4、公司一季度业绩值得期待

　　1）预计2012年一季度将延续去年四季度饲料行业景气度向好态势，饲料销量、利润将大幅好于去年同期。去年一季度受饲料行业景气度偏低及公司产能未达到均衡产能影响，盈利水平较差。2）公司10、11年新建、合作、租赁的猪场将会在2012年达到均衡产能。初步预计12年一季度将出栏量20万头仔猪，同比去年增幅在100％左右。而过去一个月仔猪价格大幅上涨30％以上，公司仔猪业务出现量价齐升局面。预计公司2012年一季度业绩同比增加100％以上是大概率事件。

　　5、公司估值与投资建议

　　我们预计公司11/12/13年公司EPS分别为0.30元/0.60元/0.82元，增速分别为112％、100％、36％。对应PE分别为34&tiMEs;、17×、12×。鉴于公司业绩未来高增长，我们给予“推荐”评级。