猪周期拐点何时到来？

重点总结：

1. 现在我们是处在2006年以来第四个猪周期底部区域的位置。能繁母猪存栏量从2021年6月的顶点位置（4564万头）到今年3月底的4185万头，去化幅度8.3%。今年因为疫情的影响，猪肉的需求相比往年可能还会下调，现在8-9%的去化幅度相比历史来看也不算高，这种情况下猪肉价格反弹的空间应该比较有限。也就意味着4、5月份不是整个猪周期的彻底拐点，可能还要再磨好几个月。因为当前供需的支撑力度不够，价格还可能往下回落，去库存这件事还要继续发生。

2. 资本市场总是会提前抢跑，从养殖ETF（159865）在二级市场的表现就能看出。但是当前阶段，因为市场的预期本身没有达成一致，包括基本面上还存在进三步退两步的节奏，所以里面依然还有机会和博弈的可能性。后续可能会有超预期的部分，这部分有可能是二级市场上未来有所表现的来源。

直播主题：能繁母猪存栏持续去化，猪周期拐点何时到来？

直播嘉宾：梁杏 养殖ETF（159865）基金经理

5月23日收盘后，养殖ETF的表现还是非常不错的，上涨了2.27%。最近很多朋友非常关心养殖ETF的走势，包括猪周期目前到底是什么情况，今天就跟大家说一说猪周期的情况。

01 

能繁母猪去化到了什么程度？

之前反复给大家讲，养殖这个行业有一个先行指标，那就是能繁母猪的存栏量，从2021年64564万头），到3月底的4185万头，这个数据和去年6月份的高点数据相比去化幅度是8.3%。4月份数据其实没有比3月份下调很多，我看到有一些市场机构给出来的猜测数据是4月份持续去化可能不到0.5%的降幅，但我在万得上没有取到统计局的数据。

一般我们从万得上拉数据，这个数据来自于统计局，现在我们的能繁母猪和养殖行业很多数据一般有几个来源： 一是统计局。统计局每个月会在10号-15号之间（因为有时涉及周六日的情况，所以不一定是哪天）发布数据。另一个是农业农村部的数据，统计局和农业农村部的数据并不是一模一样，大家会有各自的数据口径/数据来源。除此之外，还会有些市场上的机构，比如我们经常看到涌益这种咨询机构也会发布养殖行业的数据。刚才说了，官方数据要等到中旬发布，咨询机构的数据会更早发布，差不多5-6号就会有数据出来。

我们观测养殖行业的变化，数据频率还是很不错的，比上市公司一个季度才披露一次财报方便很多，因为有很多行业可以监测的数据会提前出来。

我们给大家看了一下今年3月底跟去年6月相比能繁母猪的去化情况，如果截至到3月底的数据，整个去化幅度差不多是8.3%，这个数据后面还会再用到。

02 

猪周期目前处于什么阶段？

先介绍一些大概情况，我们简单来看一下周期现在大概是什么情况。

这个图在之前直播也总会给大家介绍，这是猪周期的走势，图上是四个猪周期，一般我们用2006年以后的猪周期，因为2002年那个有点低，和后面那些不太好用来做参照，所以一般说2006年以后有四个猪周期，现在我们是在2006年以后的第四个猪周期，还没有说绝对的底在哪一天或是什么情况，所以现在我们是在2006年以来第四个猪周期底部区域的位置。我们先把相对位置搞清楚。

刚才给大家介绍了一下猪周期所处的位置，再看看生猪最近的价格。目前22省市的平均猪价来看，外三元生猪的全国价格反弹到了接近15块钱/公斤的位置。

我们先来介绍一下关于目前生猪价格反弹，市场上现在有几种主流的判断和观点，再给大家说一说我们更认同哪种观点。

刚才给大家看了生猪价格，应该说现在的反弹程度还可以。这是我从万得上拉下来的数据，大家会看到价格变动的情况，这个价格是周度的，现在最新情况是14.9元。15块左右/公斤的价格是现在生猪价格的大概位置，后面它会怎样演化？我先给大家介绍市场上现有的三种观点：

观点一：有人觉得猪周期的底部已经到来了，甚至差不多结束了，价格就走成这个样子，二级市场也没什么奔头了。这是一种看法，大概是在3、4月份我看到有些分析师提出这个观点，应该说当时还比较小众，很少有分析师会这么认为，但因为最近二级市场横盘了一段时间，我给大家看一下养殖ETF二级市场的走势就了解了。

数据来源：wind

从去年产品上市以后一直暴跌，跌完以后筑底，从7月到9月筑完底，一直到今年1月中旬最高，后面伴随整个股市暴跌，又再次暴跌，暴跌之后一直横盘，最近因为横盘延续，大家觉得猪周期的底部已经出来了，现在就是确认底部上涨的过程，这样的情况下已经没有搞头了。这是一种看法，选择了彻底撤退。

观点二：第二种看法是觉得猪周期的底部在4、5月份已经出来了，我们再回顾一下价格走势，大家会看到猪周期的价格，最低的位置是去年10月1号，大概是10.7元/公斤，后来反弹，之后没撑住又下去了，反弹时大概是到了13-14块/公斤，之后掉下来到了12块钱/公斤左右，然后又开始继续往上反弹。第二种观点认为12块钱/公斤这个位置已经是整个这轮猪周期的底部。

第二种观点比较有意思，他们认为整个市场对产能去化的估计严重不足，我刚才给大家讲了8.3%，是去年6月最高点的数据到今年3月能繁母猪去化的情况。这是统计局的数据，农业农村部的数据好像是9.2%，但还有一些市场咨询机构给出来的数据就比较厉害了，有17%左右的去化幅度。

我国有很多农户和养殖大厂都在养猪，农户养殖规模比较少，一般就是几头到十几头猪，大一点的可能有几百上千头，分布在我国各地，在南方比如广西养猪的数量相对可能更多。北方也会有，很多地方都会有，但我们要去监测全国所有养猪点肯定不现实，所以这些数据怎么来的呢？比如统计局有自己的监测点，农业农村部有自己的监测点，市场机构有自己的监测点，其实农业农村部的监测点数量是最多的，大概上百万个，相对来说已经算挺多了。但现在市场觉得大家的数据都不全，去化幅度不仅仅是8-9%，很可能完全到了深度去化的情况。那会出现什么情况呢？实际去化幅度比披露出来的8-9%的程度大很多，这是现在市场上的一种观点。

这种观点认为现在是市场比较好的布局机会，因为大多数人没有想到去化程度比实际多这么多，这也是一种很有意思的观点。

观点三：再说说第三种观点，也是我们相对认同的，我先说第三种观点是什么样的，再说为什么我们会相对认同。

第三种观点比较认可官方披露的数据，虽然不是所有养殖点都能监测到，但官方数据设置的监测点数量最多，我们认为这种观点相对比较有道理。这个去化幅度和前面几轮相比没那么厉害，前几轮去化差不多都是在15-20%的幅度，下得很厉害。

现在的情况是，如果去化幅度不像前几年那么大，它就会出现去化不彻底的情况。价格反弹虽然刚才给大家看了，到5月10日是14.9元/公斤（外三元猪价），但这14.9往上还能弹多少？整个库存并没有去得很厉害的情况下供需之间就无法达成非常紧张的局面，因为还有库存，这样对未来的供给预期就没办法去得比较狠，很可能会出现一种什么情况呢？14.9元/公斤的价格很可能还会继续回落。

虽然最近猪肉的价格在往上走，小猪崽的价格也在往上走，说明有人认为有基本面的反转，开始提前布局了（我说的是养殖户或二级市场），但如果去化幅度不够彻底，价格往上弹的空间也是比较小的。我国的生猪需求相对一直都比较稳定，在过去十来年，2010年以后到2018年需求都在5000万吨以上；2019年爆发非洲猪瘟，猪肉价格一直往上涨得很厉害，需求稍微下来了一点；2020年又爆发疫情，社交方面有所下滑，整个需求又稍微下来了一点；但2021年整体有了比较好的反弹，需求回到了5000万吨附近；今年又因为爆发疫情，我本人在上海已经两个月没有出过门了，今年的需求不会那么旺盛。这种情况下，供给去库存没有那么厉害，需求相比往年也没有往上走，反而是往下调整的情况，那我们就可以想象会发生什么，价格往上弹的空间可能不会很大，它很可能会再回落，然后继续去化。

整个养殖户的成本如果控制得好一些，能在15-16元/公斤就算挺好了，如果把大厂前期的固定开支算进来，比如拿地建厂房、大批量买崽猪的成本，把这些算进来，20多块/公斤都是打不住的，这种情况下依然是亏钱的。刚才我们说到这种情况下确实出现了补栏，一些养殖大户和规模厂去补栏买小猪崽，所以最近小猪崽的价格也是往上走的。但我们认为因为需求往下走，8-9%的去化幅度相比历史有些不够，这种情况下价格反弹空间应该就是有限的，在有限的价格反弹空间之下价格往下回落的可能性比较大，也就意味着4、5月份不是整个猪周期的彻底拐点。之前我们觉得猪周期的拐点应该在今年二三季度，到底是二季度还是三季度，目前来看可能会稍微往后移一移，比如是不是到8、9月份。

因为库存去得不够，价格反弹又支撑不上去，这种情况下它还会回落，回落之后价格继续下来，继续亏损，大家就会继续去库存，去库存这条路本身也不是一蹴而就，所以很容易出现大家相互之间博弈的情况。

有人说4、5月份已经确立了基本面的拐点，养殖户开始冲进来小买猪，要开始上规模，但我们认为4、5月份还不是拐点彻底来临，我们偏向于认为当前需求和当前供给可能还不足以支撑价格出现非常大力度的反弹，也就意味着还要再下来磨几个月，是不是可能在三季度的8、9月份能够见到基本面的拐点。

03 

养殖ETF二级市场表现推演

很多小伙伴知道资本市场都是提前抢跑，我们来看养殖ETF二级市场的走势，非常有意思。它的最低点是去年9月1日（0.701的价格），2020年3月份上市，最低点一直到去年9月1日。当时我们在公众号（ETF和LOF圈）上还只是让大家做一个初步关注，关注一个深V的小反弹。后来它开始筑底，两个V，“W”底很明显，虽然我们不是技术面，但它确实走了一个很漂亮的W底，然后底部确立。之后我们又推荐大家关注它提前反弹的机会，在去年差不多这个位置前后一直走到现在。

现在我们跟大家说，不像当时那么确定或是有把握，因为那时候价格很低，拿的时间稍微长一点，可能性还是比较大的。

现在市场上博弈的观点还是蛮多的，我们整体来说还是倾向于去化没有完成。刚才说了可能到8、9月份会出现基本面的反转，但大家可以看一下，去年9月1日就已经出了最低点，价格最低点和基本面的最低点有可能提前了一年左右进行抢跑。

所以会有人问现在拐点确立的情况之下是不是没什么机会了？因为会有提前透支，这个肯定存在，因为资本市场都是朝着预期走。但刚才给大家讲了，现在存在几种不同的预期，并不是一种预期为主导，如果大家完全认同猪周期的底部确立，拐点出现，其实现在就没什么好谈的了，我们就把养殖ETF和它的联接基金作为长期通胀品来看待就好了，你就做长期配置，如果你有这个需要；如果只是短期交易那就可以撤了。是按这个思路考虑的。

正因为市场不完全是这么考虑的，包括基本面上还存在进三步退两步的节奏，所以里面依然还有机会和博弈的可能性。因为基本面并不是直接看到一条康庄大道，而是很曲折的，可能你认为基本面出来了、拐点出来了，但有人不这么认为，有人认为实际去化幅度比官方披露得多，后面价格反弹幅度也会高很多，会超预期，那么超预期的那部分价格依然会给大家在二级市场带来超预期的表现，因为大家还没有全部price in，一旦它兑现或者大家预期它兑现，就会有超预期的价格在二级市场表现，因为大家都没有预期到。这是我们前面给大家介绍的第二种观点对应的情况。

第三种情况，基本面上的拐点依然还没有出现，可能还要再磨好几个月，因为当前供需的支撑力度不够，价格还可能往下回落，这种情况下去库存这件事还要继续发生。刚才给大家讲了，成本是15-16元/公斤，如果往下的话，亏损程度依然很高，不是所有厂商都能承受这个亏损的，这也是为什么去年6月份库存持续下降的原因，因为亏了钱，养得越多就亏得越多，就要把库存去掉。

因为预期本身没有达成一致，就还有可能会有超预期的部分，这部分有可能是二级市场上未来有表现的来源。目前整个养殖行业的生态、可能性推演以及我们认可的推演，以及二级市场大概是什么样子，到这里就介绍完毕了。

04 

互动问答

提问1：头部公司的市占率会提高吗？ 

梁杏：我们认为这是一个趋势，我之前经常说养殖行业有小周期和大周期。在大周期可以作为通胀品投资考虑，大周期是由一个个小周期构成，我们给大家描述的是小周期，也就是2006年以来第四个猪周期底部的位置，我们现在在这个时点。但如果拉长时间和视野，看看我们爸妈小时候、我们小时候以及现在猪肉价格的变化，它就是一个长期通胀往上走的趋势，这是养殖行业的第一个长逻辑。

第二个长逻辑是头部公司的市占率，我们认为还会继续提高。2019年发生非洲猪瘟，之后我们非常容易看到规模大厂在育种育肥、动物保育（打疫苗、防止疫情扩散）方面做得更好，我们觉得头部公司在这方面有很大优势，它的市占率就会慢慢提升。

上一轮猪周期是环保要求搞上去的，这轮猪周期的顶部是猪瘟搞起来的，在环保、猪瘟的打击之下，其实猪瘟到现在也没有彻底消除，头部公司还是有比较大的优势，之前五大养殖厂的市场占有率是7%点多，2020年是10%左右，2021年也是10%左右，但我们认为这个趋势还会继续演化。

提问2：养殖企业连续七八个季度亏损，按理说从基数角度看，后期季度报告每个季度都会有利。 

梁杏：我大概认为你的意思是不是这样，亏完之后基数低了，后面的报告因为基数低的缘故就比较有利。但你要想，虽然跌下来的过程中基数低了，但你也得有盈利才有可能在一个低基数上盈利好看，现在还没有到这个程度，还在行业亏损的过程中。

提问3：拉长时间来看，这个周期能繁母猪产能会去化到15-20%吗？ 

梁杏：我们认为还是有可能的，为什么呢？前几轮猪周期为什么会有波峰波谷的存在，其实它也跟供需变化有很大关系。刚才我们也大家讲了，需求基本相对稳定，刚才有讲2010-2018年都在5000万吨，2015年、2016年有过接近6000万吨的水平，这两年因为非洲猪瘟和疫情缘故有所下降，就在4000-5000万吨之间，但整体来说需求变化没有特别大，2021年基本回到了接近5000万吨，今年可能受影响会下来一点，这是需求的情况。

需求相对稳定的情况下价格就更多取决于供给变化，猪周期就是这样起起伏伏出现的，当供大过于求的时候价格就会下得很快。2020-2021年的走势就是这样，2019年以后非洲猪瘟导致了供给不足，价格往上走，走得非常高，大家纷纷去养猪，扩产扩得很厉害，2020、2021年连续出现了供过于求的情况，就会开始把价格往下压。再到底部，大家都亏钱，不再养猪了，然后去产能，到了一定程度亏得实在受不了了，市场上的存量母猪实在太少了，这种情况下就会出现基本面确立、往上反转的情况，前几轮差不多都是去化15-20%的情况下才出现了反转，所以我们认为这次还是有可能会出现去化15-20%的水平。

之前农业农村部出来讲母猪差不多在3700-4200万头，4200万头是保证供应的上限，最不济也得有3700万头。到3月底是4185万头，其实还有空间继续去化。

提问4：对于猪周期短期、中期、长期的核心观点是什么？ 

梁杏：短期就是去化没有完成。中期是多长时间，在我眼里，猪周期要么是一个一个的小周期，要么就是一个特别长的大周期，所以一般我对猪周期没有短期、长期、中期的分法，我的分法是一个一个的猪周期和特别长的猪价走势。特别长的猪价走势就是长期向上，因为通胀总归是存在的。短周期的话，现在是处在第四个猪周期底部的位置。